DÖVİZ KURU BELİRLEMEDE YENİ TEORİLER
1970’lerde parasal teori ortaya çıkana kadar döviz kurlarının belirleyicisi olarak dış ticaret akımlarının bir hakimiyeti söz konusuydu. Bunun nedeni, sermayenin uluslararası düzeyde hareketliliğinin sınırlandırılmış olmasıydı.
Bu görüşe göre dış ticaret bilançosu açık veren ülkelerin ulusal para birimleri değer kaybına uğrar. Dış ticaret fazlası veren ülkelerin ise ulusal para birimleri değer kazanacaktır.
Oysa günümüzde bu durumun tersinin yaşandığı, yani bir ülkenin dış ticaret bilançosu açık verse bile ulusal parasının değerlendiği ya da dış ticaret bilançosu fazla verse bile ulusal parasının değer kaybına uğradığı bilinmektedir. Söz konusu bu tezatlıklar kurların belirlenmesinde yeni teorilerin doğmasına zemin oluşturmuştur.
Döviz kuru teorileri arz ve talep akımı teorileri ve arz ve talep stoku teorileri olarak ikiye ayrılır. Akım teorileri yıllık veya mevsimlik olarak işlerken, stok teorileri belirli bir andaki toplam değerler veya birikimlerden oluşur. Bu çalışma kapsamında genel olarak stok teorileri üzerinde durulmuş ve açıklanması amaçlanmıştır.
1) SATINALMA GÜCÜ PARİTESİ YAKLAŞIMI
Satın alma gücü paritesi yaklaşımı gerçekte bir genel denge teorisini ifade eder. Teoriye göre zaman içinde alınacak her noktada bir denge kuru mevcuttur. Bu kur bir ülkedeki malın fiyatını diğer ülkedeki malın fiyatına denkler.
Başlangıçta, iki ülkenin denge fiyat düzeylerinde olduğu varsayımından hareket edilir. Eğer bir ülkedeki enflasyon oranı diğerinkinden farklıysa ulusal paranın değeri yabancı paraya göre yeniden ayarlanmalıdır.
Fiyat artışlarının yüksek olduğu ülkede döviz kuru yükseltilmeli ve fiyat artışlarının düşük olduğu ülkelerde döviz kuru düşürülmelidir.
Döviz kurunda meydana gelen değişmelerin yaklaşık değeri aşağıdaki şu formülle ifade edilebilir;
E1-E0/E0=p-pf
E0 ve E1 ilk ve sonraki dönemlerdeki döviz kurunu
p iç fiyatlardaki artışı pf ise dış fiyatlardaki artışı ifade etmektedir.
Satın alma gücü paritesi yaklaşımının olumsuz yönleride bulunmaktadır:
Ø Bunlardan birincisi, başlangıç yapılabilmesi için kurların dengede olduğu bir noktanın bulunabilmesidir.
Ø İkincisi ise, satınalma gücü paritesi ile kurlarda meydana gelen ani değişmelerin açıklanamamasıdır. Satınalma gücü paritesi ancak uzun dönemli istikrar koşullarının döviz kurlarını gösterir. Satınalma gücü paritesi ile kısa dönemdeki kur değişmelerini açıklamak olası değildir. Çünkü kısa dönemde pek çok ekonomik, siyasal ve doğal etken fiyat düzeylerine etki edebilir.
2) ÖDEMELER BİLANÇOSU VE ALT BİLANÇOLARI YAKLAŞIMI
Bir ekonomide tüm dövizlerden sağlanan gelirler ve giderler Ödemeler Bilançosu üzerine kaydedilir. Yani döviz arz ve talebi belirlidir. O halde ödemeler bilançosuna dayanılarak veya çeşitli ana bilançolarından yararlanılarak kur değişmeleri yapılabilir.
Bu işlem için temel oluşturabilecek bazı bilançolar şunlardır;
-Dış Ticaret Bilançosu: Dış ticaret bilançosu açık veren ülkede ulusal para değer kaybetmiştir. Çünkü ithalat fazladır. Bunun aksine, dış ticaret bilançosu fazla veren ülkede ise ulusal para değer, ihracatın fazla olmasından dolayı, değer kazanmıştır.
Ancak bu yaklaşım her ne kadar mantıklı ve de uygulamalı araştırmalarla ispatlanmış olsa da tam tersi durumlarda oluşabilmektedir.
Dış ticaret bilançosu yerine cari işlemler bilançosunun da kullanılması düşünülebilir. Çünkü daha geniş kapsamlı bir gösterge niteliği taşımaktadır. Fakat söz konusu olan çelişkili durum yine ortaya çıkmaktadır.
-Genel Ödemeler Bilançosu Dengesi: Cari işlemler bilançosunda meydana gelen bir açık, sermaye bilançosundaki bir fazla ile dengelenebilmektedir. Bundan dolayı para değerindeki değişmeleri belirlemek için Genel Ödemeler Bilançosu Dengesine bakmanın daha uygun olduğu düşünülmüştür.
Bu yaklaşım, ancak Merkez Bankalarının döviz piyasalarına hiç müdahalede bulunmadığı durumlarda geçerlidir. Merkez Bankasının müdahalelerinin yoğun olduğu bir ülkede kurların ne yönde değişeceğini belirlemek güçtür.
-Sermaye Hesabı: Günümüzde sermeye piyaslarındaki liberalleşme ile birlikte uluslararası sermaye akımlarında büyük gelişmeler olmuştur. Artık ülkeler arasındaki sermaye sınırları büyük oranda kalkmıştır. Bu da ülkeler arasında faiz farkından yararlanma düşüncesi ile beraber kur beklentilerinden faydalanma düşüncesini döviz kurlarının belirlenmesinde etkin hale getirmiştir.
3) MALİ VARLIK YAKLAŞIMI
Mali Varlık Yaklaşımında ulusal paralar diğer tüm mali varlıklar gibi değerlendirilir ve dikkate alınır. Bir mali varlığın bugünkü değeri onun gelecekteki değerine bağlıdır. Yani bir ulusal para biriminin gelecekteki değeri konusundaki beklenti onun bugünkü değerini belirler.
Mali Varlık Yaklaşımına göre bir döviz kuru halkın o dövizi satın almaya razı olduğu fiyata bağlı bir değişkendir. Dövizin fiyatını da dövizin gelecekteki beklenen değeri belirler.
Yani cari kurlar, dövizin geleceğine ışık tutan araçlardır demek çok yanlış bir yaklaşım olmayacaktır. Geleceğe dair elde edilen her bilgi cari kurlara yansır. Bu arada yeni bilgiler “rastgele” olduğundan, yani beklentiye dahil olmadığından, kurlardaki değişmenin bir bölümü de rastgele bir niteliktedir.
Mali Varlık Yaklaşımı modelinin kendine has özellikleri bulunmaktadır:
Ø Bunlardan ilki, bugünkü kurların gelecekteki beklenen kurlarla olan ilişkisidir. Bu ilişki doğru yönlü ve çift taraflı olarak ilerler. Yani kurun gelecekteki değerinin artacağı yönündeki bir beklenti kurun bugünkü değerini artıracaktır.
Ø İkincisi ise, döviz kurlarındaki ani ve şiddetli değişmelere yönelik olarak getirdiği açıklamadır. Buna göre kurların ekonomik veya siyasal düzlemde oluşan olaylara uyum sağlanması gerekmez. Aksine, kurlar “hedefi aşarak” ani ve şiddetli dalgalanmalar gösterebilirler.
Burada “hedefi aşmak” değimiyle nitelenen olgu, dövizin olaylara ani tepkisine karşılık, fiyat değişmelerinin ağır bir şekilde ortaya çıkmasıdır.
4) PARASAL YAKLAŞIM VE DÖVİZ KURLARI
Parasal yaklaşım, döviz kurlarında oluşan değişmelerin para arz ve para talebi arasındaki dengesizliklerin sonucu olduğunu savunur. Her ekonomide halkın sabit bir para talebi bulunur. Merkez Bankası para arzını söz konusu para talebi miktarının üstüne çıkardığında, halk oluşan arz fazlasının bir bölümüyle yabancı mal, hizmet veya yabancı paraya bağlı mali varlıklar satın alır. Bu da döviz kurunu yükseltir. Bu yükselişte daha sonra ulusal fiyat düzeyini yükselterek reel para talebi ile reel para arzı dengesini tekrar sağlar.
Kişiler ellerine geçen fazla para ile yabancı mali varlık satın alırken, iç ve dış faizler arasındaki fark ile birlikte yatırım yapılması düşünülen yabancı paranın gelecekteki muhtemel değerini dikkate alırlar.
Geleceğe yönelik olan bu beklentiler dövizin bugünkü kurlarını da etkiler. Yani mali yatırımcı, piyasanın beklentilerine göre değerinde yükselme beklenen yabancı paraya bağlı menkule yüksek fiyat ödeyecek, düşüş beklenene de düşük fiyat ödeyecektir.
Yatırımcı yabancı bir menkul değer satın alırken faiz geliri ile kurdaki beklenen yükselmeden elde edilmesi umulan sermaye gelirleri toplamını göz önünde bulundurur. Faiz oranlarının yüksekliği ulusal paranın değerini destekleyen önemli bir etkendir. Ancak genel olarak uygulanan dalgalı kur sistemlerinde döviz kurları sıklıkla değişmektedir. Böyle olunca bir paranın bugünkü kurunun oluşumunda beklenen kur değişmeleri faiz gelirlerini ikinci plana atmıştır.
Parasal yaklaşımda yerli ve yabancı tahviller birbirlerinin yerine tam olarak ikame edilebilir durumdadır. Yani yabancı yatırımda bulunanlar artı bir risk primi talep etmemektedir.
5) PORTFOLYO DENGESİ YAKLAŞIMI
Parasal yaklaşım yerli ve yabancı tahvillerin birbirlerinin yerine tam olarak ikame edilebilir olduğunu savunmaktadır. Portfolyo dengesi yaklaşımı ise söz konusu tahviller arasında tam olmayan bir ikame ilişkisi olduğunu savunur.
Bir yatırımcı eğer riskten kaçınıyorsa, portfolyosunu uluslararası tahvillerle çeşitlendirerek riskini dağıtır. Eğer kişinin menkul değer satın alımı, yatırımcının genel portfolyo riskini artırıyorsa yatırımcının bu riskinin karşılanması gerekir. Bunun içinde yatırımcı bir risk primi talebinde bulunur.
Bu risk priminin belirleyicisi olan çeşitli faktörler vardır;
Ø Bunlardan ilki, iç ve dış yatırımların reel getirilerinde ki göreceli değişkenliktir. Eğer dış reel getiriler yurt içi reel getirilerinden daha az değişken olursa risk primi düşecektir, tersi olan herhangi bir durumda ise risk primi yükselecektir.
Ø İkincisi, iç ve dış tahvillerin göreceli net arzındaki değişmelerdir. Yabancı tahvillerin yerli tahvillere göre arzının artması demek, yatırımcıların bu yabancı tahvilleri daha büyük oranda tutmak için daha yüksek risk primi elde etmelerine gerek olması demektir.
Ø Üçüncüsü, göreceli servet artışlarıdır. Ulusal servetin daha büyük bir kısmının yabancı varlıklara oranla daha fazla yerli mali varlıklar cinsinden tutulmakta olduğu varsayılsın. Bu durumda yerli menkullerin talebi artmış demektir. Yani artık yabancı menkulleri tutabilmeleri için yatırımcılar daha fazla risk primi talep eder hale gelir.
6) PARA İKAMESİ VE DÖVİZ KURU
Para İkamesi Modeli aslında Portfolyo Dengesi Modelinden çok farklı olan bir model değildir. Portfolyo Dengesi Modelinde ki yerli ve yabancı tahviller yerine, faiz geliri getirmeyen ulusal para ve döviz gibi iki mali varlık konulmuştur.
Bir para portfolyosu oluşturulurken dikkat edilen nokta, ulusal paranın değerinde beklenen düşüş oranıdır.
Buna göre, ulusal paranın beklenen değer düşüş oranındaki bir artış, döviz yerine ulusal para koymanın maliyetinin artması anlamına gelir. Yani portfolyo içindeki yabancı para miktarını artırmak akıllıca bir yaklaşım olacaktır. Böylece ulusal para tutularak katlanılması gereken zarardan kurtulunmuş olur.
Para ikamesi hem sabit hem de dalgalı kur sistemlerinin işleyişi üzerine önemli etkiler yaratır.
Sabit kur sisteminde muhtemel bir devalüasyon beklentisi, kişilerin döviz ikamesini artırır. Bu da Merkez Bankasının döviz rezervlerini zorlayabilir. Böylece olası bir devalüasyon kaçınılmaz bir hale gelir ya da öngörülenden daha yüksek oranda bir devalüasyon olur. Bunun güzel örneklerinden birisi ülkemizde yaşanan 94 krizidir. Kurun sabitlendiği bir ortamda devalüasyon beklentisi dönemin Merkez Bankasını döviz darboğazına sokmuştur ve kriz yaşanmıştır.
Dalgalı kur sistemlerinde ulusal parada beklenen bir devalüasyon, nakit fonu sahiplerini bu fonlarını dövize çevirmeye yöneltir. Böylece, dövize oranla ulusal para talebinde bir daralma olur. Bu da ulusal paranın döviz piyasalarında değer kaybetmesine yol açar.
7) HABER VE AÇIKLAMALARIN DÖVİZ PİYASASINA ETKİLERİ
Gerçek dünya beklenmeyen şoklar ve sürprizlerle doludur. Bundan dolayı kur tahminlerini teorilere bağlamak yanıltıcı olabilir.
Ekonomide beklenmedik bir olayın ortaya çıkmasına “haber” denilir. Haberlere bağlı olan kur değişiklikleri de beklenmedik niteliktedir. Döviz kurları kısmen beklenmeyen olaylar sonucu şekillendiği için, gelecekteki kurların tahmini çok güçleşir.
Beklenmedik açıklamaların yapıldığı veya politika değişikliklerinin gerçekleştirildiği dönemlerde bekleyişler bu haberlere paralel olarak gelişim gösterdiği için döviz kurlarında büyük dalgalanmalar ortaya çıkar.
Döviz piyasalarına çeşitli şekillerde etki eden şu şekilde sıralanabilir.
Ø Siyasal haberler bu konuda ön planda bulunmaktadır. Sistemsel değişiklikler ya da mevcut kadrolarda oluşan değişimler ekonomiyi olumlu veya olumsuz olarak etkileyebilir.
Ø Bazı istatistiksel verilerin güncellenmesi ve yayınlanması piyasalara çeşitli etkilerde bulunur. Özellikle döviz piyasalarına, cari işlemler ve dış ticaret bilançosu istatistikleri, Merkez Bankası döviz rezervi verileri, uluslar arası kuruluşların ülke ekonomisine verdikleri notlar bu açıdan önem arz etmektedir.
8) RASYONEL BEKLEYİŞLER VE DÖVİZ PİYASASI
Döviz piyasasının etkin olması demek, onun gerçek değerini belirleyecek her türlü bilginin piyasa fiyatına yansımış olması demektir. Etkinliğin sağlanmasıyla yararlanılmayan kar fırsatları kalmamış olur. Piyasa etkinliği rasyonel bekleyişlere ve tahminlerin olabildiğince doğru yapılmasına bağlıdır.
Piyasadaki döviz fiyatı erişilebilen tüm bilgileri yansıtmıyorsa ortada yararlanılabilecek kar fırsatları var demektir. Yani ortaya çıkan her yeni bilgi, veri ve beklenti yeni kar olanaklarının doğması anlamına gelmektedir.
Burada kişilerin bilgi edinebilme olanakları söz konusu açıdan ayrı bir önem teşkil ediyor. İnsanlar, mevki ve makamlarını kendilerine kar sağlayacak bilgileri edinmek için kullanabilirler. Özellikle beklenmedik bir ortamda bilgiler aşırı değerli varlıklardır. Ancak tabi ki bu durum yasalar çerçevesinde sınırlandırılmıştır.
Rasyonel bekleyişler teorisi matematik bekleyiş kavramı üzerine kurulmuştur. Matematik bekleyiş kavramı içinse iki önemli unsur vardır. Bunlar “beklenen değer” ve “sapmasız tahmin” kavramlarıdır.
Beklenen değer kısaca, mümkün olan tüm sonuçların ortalamasıdır. Sapmasız tahmin ise, ilerde gerçekleşecek değerlerin beklenen değerden sapmanın sıfıra eşit olması, yani sapmanın olmamasıdır.
Beklentilerin rasyonel olması, mevcut olan tüm bilgilerin piyasa tahminlerine katılmasından kaynaklanmaktadır. Rasyonel bekleyişler teorisini döviz kuru piyasalarına uyguladığımızda, karşımıza çıkan sonuç vadeli kurun gelecekteki kur için bir gösterge niteliği taşıdığıdır. Çünkü dövizin geleceğine dair tüm bilgiler vadeli kur içinde yer almaktadır.
Oysa gerçek hayata bakıldığında durumun böyle olmadığı kolaylıkla görülebilmektedir. Yani vadeli kurlar gelecekteki kurlar hakkında yeterli bilgiyi vermemektedirler. Çünkü vadeli kurlar cari kurlara göre şekillenmektedir. Ayrıca her türlü yeni bilgi ve haberde kur değişmelerine etki etmektedir. Yeni haber ve bilgilerin rasgele olması şekillenmesi kurları rasgele biçimlendirmektedir.
Deniz HİNDİSTAN
